外資機構投資人在評估上市櫃公司之投資價值時，時常談論一項財務指標，也就是股東權益報酬率(Return on Equity, ROE)，定義為稅後淨利除以股東權益，反映企業替股東賺取獲利的能力。若將上述股東權益報酬率進行拆解(亦即杜邦分析，分成稅後淨利率、資產週轉率及財務槓桿)，即可顯示企業經營團隊協助股東創造附加價值之過程。另一方面，也可藉此比較與同業之經營策略、執行成果，乃至於改善之營運體系應如何再造之端倪。

藉由杜邦分析，建立企業經營診斷之研究架構

   中小企業主及經營團隊常會面臨諸多日常營運細節干擾，未能透過一個概括性之研究架構來評估企業經營現況、後續改善重點。杜邦分析即是良好出發點。就定義而言，股東權益報酬率為稅後淨利除以股東權益，又可分成稅後淨利 / 營業收入(即稅後淨利率)、營業收入 / 總資產 (資產週轉率)、總資產 / 股東權益 (財務槓桿)。三項構面各自表達企業之獲利能力、經營效率，以及財務結構及槓桿程度。若再仔細區分，獲利能力又可從毛利率、營業利益率到稅後淨利率設定分析及改善主軸，從中衍伸出產品定位及訂價策略、品牌及競爭力、成本結構優化、營業費用優化等議題。經營效率則反映本身經營能力(採購及存貨管理)外，也跟與客戶(收款能力)及供應商(付款)之議價能力相關。

以路易莎(2758.TW)及咖碼(2759.TW)為例，如何展開後續分析議題

        以路易莎(2758.TW)及咖碼(2759.TW)為例。由兩者 2021年財報顯示，路易莎營收規模約NT$18.8億元、相較咖碼約NT$5.7億元大約三倍。以股東權益報酬率觀點而言，咖碼則以21.17%較路易莎(14.67%)表現為佳。若依上述杜邦分析，獲利能力再深化研究可看出，路易莎毛利率表現佳，但營業費用將近39%，導致營業利益率僅有4%。反觀咖碼之毛利率較低、但藉由較佳之營業費用控管而達到相對突出的獲利表現。此時，若再深入探討，則可觀察彼此產品組合(例如有無餐點、輕食，衍伸之研發，行銷、管理費用？)，或是拓展有無週期特性(例如新開店面之展業成本、費用認列，或裝潢re-Model因素等)。

經營效率亦可透過杜邦分析取得洞見

        另一方面，由經營效率又可觀察彼此之存貨、應收及應付帳款週轉情形。由上述分析顯示，路易莎之資產週轉率表現較佳(100元資產約可產生92.78元營收)，在存貨及應收帳款之管理能力均相對優於同業，導致整體現金週轉天數(存貨週轉天數+應收帳款週轉天數-應付帳款週轉天數)表現較佳。以存貨週轉天數而言，反映的是存貨管理及產品研發政策，例如熱銷品之常態性備貨、季節性商品比重、安全庫存水位檢討、有無ERP系統協助盤點(先進先出落實度)等。

企業價值觀也決定了財務結構及如何運用資本市場力量

        另就財務槓桿(總資產/股東權益)部分，路易莎之總資產規模約NT$20億元，相較於咖碼則約有三倍差距。兩者負債比率均超過60%，財務槓桿運用均較積極，同時亦有很強的收現能力作為融資基礎。較大差異是，兩者資本額相近，然股東權益(淨值)差異較大，主要是路易莎有較高之資本公積(現金增資超過面額發行價格之溢價認列)，突顯資本市場對兩者評價差異，以及各自募資管道運用的心態。

運用杜邦分析統整企業未來改善及精進方向

        簡言之，形成企業差異及價值來源絕非單一因素造成，無論是產品、行銷、財務、通路、研發及管理系統等構面，均有諸多營運系統細節。然若過度訴諸細節之比較又會失去整體策略面的掌握，本文企圖透過杜邦分析架構，協助中小企業主以相對較為全面視野，分析本身歷來甚或與同業的比率概況，進而統整未來改善及精進方向，持續為股東及利害關係人創造價值。