隨著國內資本市場及企業財務職能持續發展，「併購 (Mergers and acquisitions，簡稱M&A)」開始作為企業成長發展之重要工具，不僅受大企業青睞，也有越來越多之中小企業經營團隊積極嘗試。然而，中小企業一般較無資源建置專屬併購與策略投資評估部門，對於完成併購案所須之交易架構設計(含估值及交易條件)及實地查核所須取得或準備之資訊較缺乏概念。本文將介紹，國際上目前在併購實務較常使用之「EV/EBITDA」方法，協助中小企業主無論作為引資、出場(賣方)或收購其他公司(買方)，在設定合適談判估值之參考。

「EV/EBITDA」之定義及精神

   一般企業評價與估值主要有三大模式，亦即資產法、市場法及收益法。其中，市場法涵蓋常見的本益比法、股價淨值比法、股價營收比法，以及本文介紹之「EV/EBITDA」。市場法之應用特色，主要係透過比較股價(或估值)相對於特定財務比率(如EPS、每股淨值或營收等)之一定比值，無論是跟同業相比、歷史數據相比、或近期類似同業之併購交易推算，來初步建立對企業估值的大致區間。其中，「EV/EBITDA」之精神為，以EV(Enterprise Value=企業股東權益價值+總負債-現金)來表彰企業價值，由資產負債表構成即可見端倪。公司的資產，如同透過負債或是股東權益形式進行融通，再排除無法產生附加價值之多餘現金部位。而EBITDA(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization，亦即稅息折舊及攤銷前利潤)，通常是企業損益表之稅後淨利加回利息費用、所得稅費用，以及折舊、攤銷費用所計算而成。

EBITDA之估值衡量方式較適合中小企業

        為何EBITDA之估值衡量方式適合中小企業呢？假設有三家公司，分別為甲公司(同業領導廠商、且為掛牌公司)、乙公司(同業廠商、未掛牌)與丙公司(標的公司、未掛牌)。甲公司因已具規模且為掛牌公司、內稽內控及帳務品質較有保障，一般為同業估值較佳者(或可設為估值上限)，另兩家公司相對於甲公司而言，因未上市櫃而股權具有流動性疑慮，通常會有10~30%不等之折價(相對於同業領導廠商)。但三家即便同產業、但不同規模之公司又如何去試算合理的評價倍數(本例之EV/EBITDA)呢？本方法將利息費用及所得稅費用加回，即是反映中小企業通常因內外帳處理而有所得稅低估、或較未合理化之財務結構(利息費用低估)。另加回折舊、攤銷費用，主要係反映中小企業常見之低度或遞延投資(例如持續沿用超過年限設備)之獲利虛增。透過上述三大元素(不同稅務規劃、財務結構及資本支出)還原，讓企業相對有比較性，以建立一個合理的估值區間、並初步掌握本身企業所處位置。

任何企業估值及交易均有獨特性，本方法可提供初步輪廓

        若跨產業而言，一般交易估值之「EV/EBITDA」經驗法則(假設未透過上述方式精算時)約為4~8倍。隨著企業規模、獲利程度、產業發展前景、行業特性，以及交易架構(例如預計收購之股權比例等)等而有差異，上述因素越正向，則越靠近或超過歷史平均上限(如軟體產業、高科技產業等)。然而，任何企業估值及交易均有獨特性，本文嘗試介紹一套較符合國內中小企業經營實務及估值試算之評估基礎，協助中小企業主在收購其他標的，或本身規劃退場、引資時，對企業價值初步建立輪廓並設定合理商談模式。